Россия, Украина и цены на нефть
Российское вторжение в Украину могло бы ощутимо нарушить глобальные поставки нефти несколькими различными способами. Однако, на наш взгляд, ни один из вариантов не имеет высокой вероятности. Тем не менее, на фоне напряженного баланса между спросом и предложением, дополнительный геополитический риск стал драйвером недавнего роста цен на нефть, наряду с протестами в Казахстане, перебоями поставок в Ливии и ограниченным влиянием штамма «Омикрон» на спрос.
Дальнейшая эскалация напряженности вокруг Украины может подтолкнуть цены еще выше в краткосрочной перспективе. Любой скачок цен является благоприятным для западных производителей нефти, поскольку в случае введения санкций их риск, связанный с российскими активами, был бы ограничен. Среди крупных компаний такими активами обладают только Exxon, Shell и BP, но их объемы относительно невелики.
Учитывая, что Россия в настоящее время экспортирует около 5 миллионов баррелей в сутки, санкции по типу иранских, направленные против экспорта российской нефти, теоретически могут погрузить в хаос нефтяные рынки, но, на наш взгляд, такие меры маловероятны. Конечно, они могли бы оказаться мощным сдерживающим фактором или наказанием в случае вторжения. Но проблема в том, что цены на нефть и газ в США и Европе уже слишком высоки. В 2021 году президент Байден не раз лоббировал в ОПЕК увеличение добычи, чтобы обуздать растущие цены на топливо. На этом фоне поддерживать санкции, которые ограничат поставки и приведут к росту цен – по меньшей мере, неразумно.
Таким образом, речь идет об уловке-22: нефтяные санкции, достаточно жесткие, чтобы нанести удар по России, приведут к экономическим проблемам в самой Америке, в то время как санкции, достаточно мягкие, чтобы быть приемлемыми для США, скорее всего, не произведут никакого эффекта. Хотя санкции в той или иной форме вполне вероятны, скорее всего, западные лидеры не нанесут удара по российскому экспорту нефти.
Теоретически, Россия могла бы сама ограничить экспорт нефти, чтобы наказать Запад. Прецедент имеется: в 1973 году некоторые арабские государства, включая Саудовскую Аравию, объявили эмбарго на поставки в страны, поддержавшие Израиль в ходе четвертой арабо-израильской войны. Россия могла бы аналогично поступить с США и Евросоюзом, однако, это стало бы колоссальной жертвой для нее самой, учитывая высокую зависимость от нефтегазовых доходов. Кроме того, это еще больше оттолкнуло бы европейские державы, до сих пор занимающие относительно мягкую позицию.
Ожидается, что в 2022 году Россия будет добывать примерно 10,4 миллиона баррелей нефти в сутки, то есть около 10 процентов мировых поставок. При этом основная часть инфраструктуры находится в Сибири и Поволжье, то есть вдали от границы с Украиной. Таким образом, существенное влияние потенциальных военных действий на уровень добычи крайне маловероятно. Впрочем, некоторые маршруты экспорта действительно проходят через Украину и Черное море. Россия экспортирует через Черное море около 2,0 миллионов баррелей в сутки, В основном через собственный порт в Новороссийске, и еще 1,4 миллиона баррелей доставляются по нефтепроводу «Дружба» на нефтеперерабатывающие заводы в Восточной и Центральной Европе.
Перебои поставок по Черному морю маловероятны, а вот трубопроводные потоки подвергаются большему риску. Впрочем, основная часть этих поставок в Европу осуществляется по северной ветке нефтепровода «Дружба», который проходит через Беларусь. Южный участок этого трубопровода пропускает всего 250 тысяч баррелей в сутки. Кроме того, в случае эскалации эти потоки, скорее всего, будут перенаправлены на север или в сторону восточных трубопроводов, обслуживающих азиатские рынки, в то время как морской экспорт может быть переброшен на Балтийское море. Это ослабит потенциальное влияние конфликта на цены.
Мы считаем, что напряженность вокруг Украины является одной из основных причин резкого роста цен на нефть в последние два месяца, хотя она представляет ограниченную угрозу. Рынок назначает более высокую премию за риск, и это говорит о том, что инвесторы видят больше возможностей для перебоев в поставках, чем мы. В любом случае, в случае обострения можно ожидать еще большего роста цен. Однако высокие цены долго не продержатся, если не будут существенно затронуты объемы добычи.
Премия за риск определяется как разница между предельными издержками и рыночной ценой. Норвежская исследовательская компания Rystad оценивает предельные издержки в 65 долларов за баррель нефти марки Brent (что немного выше нашей оценки – 60 долларов). Исходя из этого, цена на уровне 89 долларов за баррель включает премию за риск в размере 35 процентов, что значительно выше среднего показателя (8 процентов) за период 2008-2021 гг., но ниже, чем 50 процентов, которые были нормой в первые годы после Арабской весны (2011-2014).
Те исторические факторы, которые не повлияли существенно на объем поставок, такие как война между Россией и Грузией в 2008 году или аннексия Крыма в 2014 году, в конечном итоге незначительно повлияли на мировые цены. Поскольку сейчас нет причин ожидать существенных перебоев в поставках, на наш взгляд столь высокая премия за риск является необоснованной. Колебания рынка могут повысить этот показатель, но пока предложение остается неизменным, рост будет лишь кратковременным.