В моде мрачные пророчества неминуемой гибели доллара. Обобщенный индекс доллара упал с середины марта почти на 10%. Большинство банков и прогнозистов предрекают, что эта тенденция сохранится, а некоторые даже предсказывают, что в 2021 году курс доллара упадет на 20%, если не больше.
Будь это неизбежно, оно бы, разумеется, уже случилось. И нам хорошо известно, что когда все «умные» деньги сосредоточились по одну сторону рынка, риск, что цены двинутся в противоположном направлении, самый высокий.
Приводятся четыре аргумента, почему доллар вот-вот рухнет. Во-первых, как валюта-убежище, доллар укрепляется при резком росте неопределенности, как это было в марте. Теперь же, с появлением вакцин, самые серьезные опасения из-за пандемии остались позади.
Но рынок о появлении вакцин уже знает, никакая это не новость. Может, некоторая неопределенность насчет производства, распределения и использования вакцин, сохраняется, но одним этим оправдать грядущее 20-процентное падение доллара никак не удастся.
Во-вторых, Федеральная резервная система США, а обычно она расширяет свой баланс решительнее других центробанков, продолжает смягчать свои меры. Однако другие центральные банки за ней не последовали. Вот, например, ЕЦБ идти на дальнейшее укрепление евро не намерен и дал понять, что будет с ним бороться.
В-третьих, есть двойной дефицит американского бюджета и торгового баланса. Оба должны финансироваться за счет ввоза капитала из-за границы. А для привлечения этого иностранного финансирования надо сделать активы США как можно привлекательнее за счет удешевления доллара.
Это, конечно, та же самая гипотеза о «двойном дефиците», которую до финансового кризиса раздували те, кто предсказывал обвал доллара. Но доллар тогда не рухнул, и есть все основания полагать, что не рухнет и сейчас.
Правительство США, по всей видимости, продолжит поддерживать бюджетный дефицит в обозримой перспективе. При меньших накоплениях в государственном секторе баланс текущих операций США, то есть разница между инвестициями и сбережениями, при прочих равных перейдет в состояние дефицита.
Загвоздка как раз в том, что этого не происходит. Государственные сбережения США, может, и упали, но частные сбережения, наоборот, выросли. Отчасти это увеличение — временный эффект изоляции: трудно проводить отпуск за границей и ужинать в ресторанах, сидя дома на карантине. Но другой момент, вероятнее всего, сохранится. Американским домохозяйствам напомнили, что их сбережений не черный день недостаточно. Когда людям нечем платить за квартиру всего после месяца безработицы — это тревожный сигнал. ЕЦБ, похоже, не хочет мириться с дополнительным укреплением евро и ввел новые меры, чтобы ограничат рост валюты.
Все это мы знаем из истории. После Великой депрессии нормы сбережений в США выросли и остались на высоком уровне. Те, кто прошли через это испытание, оставались консерваторами в финансовом и экономическом отношении до самой смерти. Не исключено, что covid-19 кончится тем же.
Это коснется и инвестиций. Крупные инвестиционные проекты будут отложены до тех пор, пока компании не получат более четкого представления о том, каким будет мир после пандемии. Будут ли они готовы тратиться на офис в центре города, бизнес-отели или крупные авиалайнеры до того, как узнают, насколько постоянным окажется перевод сотрудников на удаленную работу? Так что даже если нормы сбережений в США упадут, инвестиции тоже могут задержаться на низком уровне еще на несколько лет, важных для валютного прогнозирования.
Валютные рынки эти моменты явно не учли — в отличие от других игроков. Если бы устойчивое падение внутренних сбережений и скорейшее восстановление инвестиций было неизбежным, мы бы увидели резкое повышение процентных ставок и темпов инфляции — по торговле казначейскими бумагами США. Однако подвижки в этом направлении оказались весьма скромными.
Наконец, в-четвертых, утверждается, что падение доллара предвещает неизбежный конец геополитического господства США. Глобальная гегемония Америки со времен Второй мировой войны была одной из причин, почему доллар стал ведущей мировой валютой. Сейчас это господствующее положение ослаблено сумасбродно-односторонней политикой Дональда Трампа. Другие страны видят в США поврежденную демократию и ненадежного партнера по альянсу. Китай и юань, напротив, кажутся привлекательной альтернативой.
Хотя эти соображения небеспочвенны, новый президент Джо Байден сможет частично загладить ущерб, вернувшись к многосторонней политике и партнерам Америки. Более того, Китаю и юаню предстоит сделать еще немало, чтобы успокоить иностранных инвесторов. Конфискация банковских счетов политических диссидентов, недавний шаг гонконгского правительства, вряд ли поможет быстрому укреплению юаня.
Предсказывать обменные курсы — дело бессмысленное. А рассчитывать на падение доллара по вышеупомянутым причинам — глупо вдвойне.
Барри Эйхенгрин — профессор экономики и политологии Калифорнийского университета в Беркли.
Financial Times, Великобритания
