El 2024 será muy bien recordado por los bonistas argentinos. Las ganancias que dejaron los títulos soberanos fueron impresionantes y la Argentina se consagra como la de mejor performance en el mercado de renta fija global en 2024.
El avance de los bonos se explica por un contexto de mayor confianza de los inversores sobre la dinámica macro local. Si bien ven valor hacia adelante, también existen riesgos a monitorear en 2025. ¿Cuál es el bono preferido por los analistas para el año que viene?
Los bonos soberanos argentinos van camino a cerrar un 2024 histórico.
Todos los tramos de la curva soberana argentina acumulan fuertes ganancias este año. El Global 2029 y el Global 2030 suben 101% y 90% respectivamente.
En el tramo medio, los bonos a 2035 y 2038 muestran alzas de 92% y 73% respectivamente, mientras que, en el extremo más largo de la curva, las ganancias suman un 80% y un 88% para los títulos a 2041 y 2046 respectivamente.
De esta manera, todos los bonos cotizan en máximos históricos y con ganancias si se toma en cuenta desde el momento en que salieron a cotizar en septiembre de 2020, tras el canje de deuda.
Los bonos del tramo corto suben 43% en promedio mientras que los títulos del tramo medio avanzan entre 33% y 40%.
El bono que más sube desde su nacimiento tras el canje de deuda de 2020 es el GD46, que avanza 50%.
El fuerte avance de los bonos soberanos permitió que las tasas de dichos títulos se desplomen. La curva pasó de rendir un 45% en el tramo corto y 25% en el largo antes de la victoria de Milei en noviembre de 2023, a los actuales 11,5% en promedio a lo largo de toda la curva.
La suba de los bonos permitió que la curva soberana argentina se desplace hacia abajo y que, además, la misma mejore su pendiente, pasando de una curva invertida a una plana.
Esto tuvo su correlato con un desplome del riesgo país en todo 2024, el cual cayó de niveles de 2900 puntos hasta los 665 puntos actualmente.
Con estos niveles de riesgo país, el indicador que mide JP Morgan se ubica en su nivel más bajo desde mediados de 2019.
El retorno que evidencian los bonos argentinos a lo largo del año los coloca como los de mayores ganancias dentro del mundo de renta fija global.
A su vez, si se toman periodos de tiempo más cortos, la deuda local también es la que más sube en el mundo.
En los últimos tres meses, los bonos avanzan entre 25% y 39%, muy por encima de las ganancias que se ven en los de Sri Lanka, El Salvador, Egipto o Pakistán (de riesgo similar al de Argentina), que muestran avances de entre 3% y 10% en los últimos tres meses,
En cambio, casos como Ecuador, o los bonos de mercados emergentes, muestran mermas de entre 4,7% y 3% en el mismo periodo.
Desde Research Mariva explicaron que el mes pasado, los buenos fundamentos económicos a nivel local continuaron impulsando los precios de los bonos soberanos muy por encima del desempeño de los de los mercados emergentes.
"El hecho de que el riesgo país haya caído por debajo de los 700 puntos básicos se explica principalmente por los resultados fiscales y por la dinámica de las reservas en las últimas semanas, en medio de un nivel de confianza gubernamental constantemente alto. Si bien las reservas netas han mejorado desde el cambio de Gobierno, aún son negativas en alrededor de u$s 3200 millones, y este es el principal obstáculo para levantar el cepo", dijeron.
Además de haber mejorado el nivel y la forma de la curva, otro de los factores sobresalientes detrás del rally de los bonos es que el factor local incluido en el costo financiero argentino se vio fuertemente reducido.
Del total del costo financiero argentino, el 26% del mismo es el factor local, mientras que el riesgo país regional explica el 36% y el 37% del mismo es explicado por la tasa de interés de los bonos del Tesoro norteamericano a 10 años.
Cuando el riesgo país se ubicaba en niveles de 2900 puntos, más del 70% del costo financiero argentino estaba explicado por cuestiones locales, mientras que hoy, con el EMBI debajo de 700 puntos básicos, el factor local es solo un cuarto del total.
Los analistas de GMA Capital explicaron que en medio del rally de la deuda se vio una importante reducción del componente local del costo argentino e indicaron que la mejora de los bonos hizo que el factor global sea preponderante a la hora de explicar el costo financiero argentino.
"Mientras que hasta solo unos meses el componente principal del costo financiero argentino provenía de la percepción del riesgo local, hoy corresponde más al riesgo regional y al costo del dinero en dólares" dijeron desde GMA Capital.
En paralelo, la compresión de tasas dentro de la curva de bonos soberanos permitió que los rendimientos de la deuda argentina se acerquen a los de sus pares.
Hoy la curva soberana opera de manera plana en un promedio de 11,5% de tasa en dólares.
Estos son niveles mucho más cercanos a los que rinden países de crédito y riesgo similar al de Argentina, como el caso de Nigeria, Pakistán, El Salvador, etc.
La paridad de los bonos argentinos se ha recuperado desde valores de profundo estrés financiero.
Mientras que el AL30 llegó a operar por debajo del 20% de paridad en 2022, actualmente ha superado el 75%.
Una posible explicación detrás de este rally es la mejora en la perspectiva de repago de la deuda.
El mercado tiene ahora una mayor confianza sobre la capacidad de pago de los compromisos de deuda de la Argentina y por ello, los precios de los bonos son más altos, y la tasa de los mismos son más bajos.
Hoy la paridad de los bonos se ubica en niveles de 2019, así como también en los valores de 2011 o 2004.
Dado el actual rally, la clave para los inversores es si los títulos soberanos todavía pueden llegar a representar una oportunidad de inversión a mediano plazo.
El ejercicio que hace la mayoría de los analistas es la de pensar el potencial alcista que tienen los bonos argentinos ante un hipotético escenario de mayor compresión de los bonos hacia los rendimientos de países de crédito similar al de la Argentina.
Bajo ese panorama, la deuda todavía podría tener mayor potencial alcista de mediano plazo.
Los analistas de Facimex Valores ven potencial alcista en los bonos soberanos por su gran valor respecto de los comparables, aunque también alertan que la compresión desde estas instancias será más gradual.
"En una semana muy desafiante a nivel global, el riesgo país alcanzó mínimos desde febrero de 2019 dando una señal muy contundente de la fortaleza que está teniendo el rally argentino. Ya está instalado debajo de 675 puntos y se va consolidando nuestra expectativa de que alcance los 550 puntos durante el primer semestre del año, permitiendo que Argentina pueda volver al mercado para refinanciar los vencimientos de capital de julio", indicaron.
En este marco, desde la compañía priorizan el GD41 y GD35 por su convexidad, que los vuelve más atractivos en escenarios alcistas; a la vez que cuentan con la ventaja de tener una mayor protección a la baja por ser los instrumentos con menor paridad de la curva.
Según sus cálculos, el potencial alcista en el GD35 y GD41 es del 13% y 14% respectivamente si Argentina converge a la mediana de los créditos "B" y 33% si converge a la mediana de los créditos "BB".
Hacia adelante, desde Research Mariva se mantienen optimistas con los bonos, aunque también indican que el potencial alcista luce más reducido que antes, dado el reciente rally de la deuda.
"Todavía vemos potencial alcista en la deuda, ante un escenario en el que la curva soberana logre normalizarse, alcanzando niveles de calificación crediticia CCC+ o B-. Sin embargo, dado el último rally de los bonos soberanos, este les da menos margen de compresión", indicaron.
Bajo este panorama, desde Research Mariva siguen considerando que el GD35 es el bono más atractivo.
Si bien el avance en los bonos se dio a partir de una normalización en la macro argentina, los analistas siguen viendo factores de riesgo a monitorear hacia adelante, y de los cuales dependerá una continua mejora en los bonos soberanos.
En ese sentido, desde GMA Capital remarcaron una serie de factores clave a monitorear, entre los que destacaron seguir vigilando el equilibrio fiscal y el ritmo de compras de dólares del BCRA, los cuales son entendidos como los drivers más importantes.
"El primero parece ya descontado, aunque debe mantenerse. El segundo luce más frágil, por lo que cada dato positivo suma. En 2024 y en un contexto de cepo, los facilitadores fueron el endeudamiento de empresas y el blanqueo", dijeron desde GMA Capital.
Además, indicaron que será importante seguir de cerca la dinámica en la flexibilización del mercado cambiario y una imagen de Milei resiliente.
Finalmente, destacaron que la dinámica del contexto financiero global es importante.
"Con un riesgo país más bajo, será cada vez más relevante", afirmaron.
Desde la compañía entienden que los bonos no se muestran en valores de remate, como lo hacían hace meses atrás, sin embargo, entiende que aún hay potencial alcista en los títulos soberanos locales.
"Aunque ya no vemos precios de remate, escenarios constructivos arrojan retornos sobresalientes que difícilmente se vean en otros mercados. Esto no significa que no haya recorrida alcista en los Globales, sino que, simplemente creemos que es prudente comenzar a mirar también el riesgo bajista en la deuda", dijo Nery Persichini, head de estrategia de GMA Capital.
Para Persichini, el objetivo para la deuda ante un escenario constructivo de mediano plazo es una curva similar a la de Nigeria, entre 8,5% y 9,5%
"Un objetivo hacia Nigeria implicaría una ganancia de capital entre 8% y 10% para el tramo largo de la curva. Nuestro bono favorito es el GD41. Asimismo, una compresión de 100 puntos en el tramo corto y 200 puntos en los bonos más largos llevaría retornos menos dispares dentro de la curva, entre 4% y 6,5%. Por otra parte, si el precio de la deuda retrocediera a valores vistos en octubre y noviembre, los bonos con vencimientos más allá de 2035 serían los perdedores, con caídas hasta 15,5%", indicó Persichini.
Finalmente, desde Grupo SBS también ven valor en el tramo medio de la curva soberana argentina, a la vez que remarcan la fortaleza de los bonos en medio del contexto global desafiante.
"Una de las cosas que nos llevó a relativizar la volatilidad del CCL, es que se dio en un contexto en que, pese a la presión por mercados internacionales, la curva de Globales tuvo un buen desempeño relativo. En este espacio, mantenemos como top pick a GD35 y seguimos destacando lo positivo de la baja del riesgo país, que se ubica en niveles mínimos de 2019", dijeron desde Grupo SBS.
